红周刊丨胡靖聆
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拟上市的中兴新材招股书显示，其产品毛利和产品单价周期与同业表现几乎完全不同。在发明专利层面，公司最近两年的发明专利申请也较少。
深圳中兴新材技术股份有限公司（以下简称“中兴新材”）正在注册当中，其招股书显示，公司是国内干法隔膜细分行业市占率第一的公司，但是产品毛利率却远低于可比公司。而公司特别提到的增厚毛利率的三层共挤隔膜产品，其单价如何却没有在招股书中予以披露。
此外，作为创新型企业，中兴新材研发费用逐年递增。不过，自2022年以来，其申请发明专利信息相对稀少，公司的创新能力令人担忧。
毛利率大幅低于可比公司
核心产品售价“隐身”
中兴新材主要产品包括干法隔膜及涂覆膜，其中干法隔膜主要产品系列包括单层隔膜、双层隔膜和三层共挤隔膜，三层共挤隔膜的性能更具优势。2020年以来，以新能源汽车行业为代表的下游市场需求持续回暖，带动隔膜销售价格有所提升。报告期内（2019年-2022年前三季度），公司的营业收入分别为6306.46万元、9127.99万元、3.26亿元和4.30亿元，收入水平持续快速增长。
目前，专注干法隔膜业务的拟上市公司是中兴新材和惠强新材，此外星源材质和恩捷股份也有干法隔膜业务。在干法隔膜领域，根据高工产业研究院统计，2022年中兴新材干法锂电隔膜出货量占我国干法锂电隔膜总出货量的比重达29%，2021年和2022年连续两年位居国内干法锂电隔膜出货量第一名。
《红周刊》注意到，相比市占率，中兴新材的产品毛利率相对不高。报告期内（2019年-2022年前三季度），中兴新材毛利率远不及干法锂电隔膜的可比公司。招股书显示，报告期内中兴新材毛利率分别为-48.11%、0.25%、23.88%和26.22%，2019年～2021年，同行业干法隔膜的毛利率均值分别为50.12%、36.19%和34.74%。惠强新材在回复上交所问询函中提到，2022年公司干法隔膜的毛利率为36.65%（见附表）。
其中，2019年和2020年，中兴新材的毛利率为负值或低于1，公司在招股书中解释称，2019年、2020年上半年干法隔膜行业景气度下降、产品市场价格下跌等因素影响，公司短期陷入亏损（2019年和2020年的净利润分别为-7546.08万元、-8493.92万元），在2019年、2020年上半年处于非正常的生产经营状态。从销售单价来看，2019年和2020年公司的干法锂电基膜的单价分别为0.56元/㎡和0.51元/㎡，结合该产品的收入4423.87万元和7541.24万元，计算得到销量分别约为7899.77万㎡和14786.75万㎡。
不过在同行业公司中，2019年和2020年惠强新材的干法隔膜销售单价分别为0.82元/㎡和0.61元/㎡，结合该产品的收入11068.98万元和13188.05万元，计算得出销量分别约为13498.76万㎡和21619.75万㎡。惠强新材2019年和2020年的净利润分别为2922.22万元和3431.55万元。惠强新材在问询函回复中提到，星源材质2020年的干法隔膜单价为0.85元/㎡，2020年干法隔膜收入为2.20亿元，计算出销量约为25882.35万㎡。可以看到，惠强新材和星源材质的销量和销售单价要高于中兴新材，因此中兴新材所述的行业景气度下降、产品市场价格下跌的情况是从何得出的？
到了2021年和2022年1-9月，中兴新材的盈利能力迅速提升。而在2021年，惠强新材和星源材质的干法隔膜单价均处于下降趋势，分别为0.57元/㎡和0.76元/㎡，相较2020年分别下降6.28%和10.48%。对于售价下降，惠强新材在招股书中解释，公司在生产成本下降和订单量增长的同时，逐渐降低隔膜产品的单价以提升市场占有率。此外，锂电池行业的降本需求给隔膜行业提出了更为严格的成本控制要求，行业内优势企业通过降低价格以确保市场份额和经济效益。
不过，2021年和2022年1-9月中兴新材的单价却在提升，销售单价分别为0.61元/㎡和0.64元/㎡，2021年单价同比提升19.61%，与同行业公司售价走势相反。中兴新材解释称，是市场需求增加以及公司产品结构优化等原因所致。2021年，公司三层共挤隔膜产品批量供货，销售单价相对较高，提高了当年公司基膜的整体销售单价，不过中兴新材在招股书未单独披露三层共挤隔膜单价。三层共挤隔膜销售占比从2019年、2020年的0.75%、3.79%大幅上升至2021年的43.59%，2022年1-9月，公司的三层共挤隔膜占主营业务收入的比例64.36%。
惠强新材在回复问询函中也提到，2020年～2022年公司的三层共挤隔膜销售收入分别为9775.18万元、11234.73万元和20307.97万元，在干法隔膜销售收入中占比分别为74.12%、56.64%和68.67%，这与中兴新材最近两年的销售占比接近。2020～2022年惠强新材三层共挤隔膜销售均价分别为0.63元/㎡、0.62元/㎡和0.57元/㎡，处于下降趋势。另外，根据惠强新材招股书，在2019年，公司三层共挤隔膜销售收入为7761万元。
对比来看，中兴新材是如何实现三层共挤隔膜销售单价高于竞争对手并提升整体产品单价水平的？尤其是，在三层共挤隔膜产品于2021年批量供应即晚于竞争对手的情况下，其产品溢价能力是如何取得的？这些问题其实是需要公司做出解释的。
研发费用递增
发明专利成果却没有同步走高
作为申报科创板的中兴新材，其在技术层面应体现出先进性特征。对比中兴新材和惠强新材招股书，这两家公司均宣称是“行业内较早开始供应12μm干法隔膜的企业之一”或“国内少数具备量产12μm干法隔膜的企业”。从研发方向而言，截至去年三季度，中兴新材“基膜方面，公司全力推动10μm及以下干法隔膜产品的研发及量产，其中10μm隔膜已进入客户电芯评测阶段，9μm隔膜已完成公司研发立项”。截至去年上半年，惠强新材的研发项目中包括“低分子量聚丙烯—高分子量聚丙烯—低分子量聚丙烯三层共挤超薄（6～12μm）锂电隔膜研发”。仅从这两家公司的介绍而言，其技术差距并不明显。
在研发费用方面，中兴新材相关投入逐年增加。2019～2022年前三季度，公司研发费用支出分别为2097.57万元、1310.22万元、1836.11万元和2602.34万元，占营业收入的比例分别为33.26%、14.35%、5.63%和6.05%。
在取得专利授权方面，截至2022年9月30日，中兴新材已经取得的专利共103项，其中发明专利46项、实用新型专利57项。其中母公司中兴新材作为权利人在2020年申请2项发明专利，其中一项是前任CEO胡达文与深圳大学共同申请的一项与中兴新材主营业务无关的专利。而在2021年-2022年前三季度未取得授权发明专利。子公司武汉新材在2020年获得5项发明专利授权，此后2021年～2022年前三季度也没有取得新的发明专利授权。
《红周刊》查看国家知识产权局网站发现，截至目前，中兴新材有3项发明专利在实质审查阶段，均是2021年10月～11月期间申请的专利，未查到公司2022年和2023年申请发明专利的信息。
对比惠强新材，虽然惠强新材的研发费用和取得的专利数量不及中兴新材，但其2021年以来申请专利的数量却超过中兴新材。惠强新材招股书显示，2019～2022年一季度公司研发费用分别为879.61万元、1059.92万元、1521.75万元和570.55万元，公司已取得专利技术共55项，其中境内发明专利23项，境外发明专利1项。《红周刊》在国家知识产权局网站看到，惠强新材2022年有6项发明专利获得授权。此外，惠强新材还有13项在2021年至2023年期间申请的发明专利在实质审查阶段。
另外，与同行业公司取得的发明专利情况对比会发现，截至2022年9月30日，恩捷股份和星源材质获得的发明专利授权数量分别是86件和88件，金力股份略少为63项，而中兴新材仅为46项。
需要指出的是，中兴新材2022年前9个月投入2600余万元的研发费用，创了2019年以来的新高，但公司申请的发明专利数量却没有和研发费用同步走高。从其研发费用构成来看，主要用于职工薪酬、材料支出等方面，这与其往年的支出结构类似，但发明专利产出方面却不明显。
主要原材料采购价格偏高
在产品销售价格方面难印证
中兴新材毛利率低于同行的背后还存在单位成本高，原材料采购单价远高于同行业的情况。中兴新材招股书显示，2019～2022年前三季度，公司干法隔膜的单位成本分别为0.82元/㎡、0.51元/㎡、0.46元/㎡和0.47元/㎡。2019～2022年一季度，惠强新材的干法隔膜产品单位成本分别为0.44元/㎡、0.35元/㎡、0.34元/㎡和0.36元/㎡，在中兴新材成本下降后也远高于惠强新材。
在中兴新材的干法隔膜的成本中，直接材料主要为聚丙烯。《红周刊》注意到，中兴新材的聚丙烯采购单价要高于惠强新材的采购单价。2019年、2020年和2021年，中兴新材的聚丙烯采购单价为1.09万元/吨、1万元/吨、1.04万元/吨，到2022年1～9月为1.16万元/吨，2022年1～9月的聚丙烯采购单价同比涨11.54%。
2019年～2022年1～3月，惠强新材聚丙烯的平均采购价格分别为0.95万元/吨、0.85万元/吨、0.97万元/吨和1.03万元/吨，同比变动率分别为-10.63%、14.99%、5.41%。2022年全年的聚丙烯采购单价为1.05万元/吨，同比上升7.55%。
对比可以发现，2019年至今，中兴新材聚丙烯的采购单价一直高于惠强新材。
同时，生产锂电池使用的聚丙烯是高分子聚丙烯，不同分子量、等规度的聚丙烯对于隔膜产品性能产生一定的影响。在两家公司的前五大供应商中可以看到，第一大聚丙烯供应商均是大韩油化。2022年1～9月，中兴新材向大韩油化采购聚丙烯的金额占主营业务成本比例为48.82%；2022年，惠强新材向大韩油化采购聚丙烯的金额的采购占比为53.86%。如果中兴新材因为采购的聚丙烯分子量性能指标高于惠强新材，从而提高干法隔膜的产品性能，那么公司的产品销售单价应该更高才合理。按前文所述，2021年和2022年1～9月中兴新材产品销售单价高于惠强新材，但2019年和2020年销售单价却低于惠强新材，对此情况确实需要中兴新材做出进一步的说明。
（本文已刊发于4月15日《红周刊》，不做买卖推荐。）
